是正视人民币中间价与市场价巨大偏离的时候

凡人

市场洞察：是正视人民币中间价与市场价巨大偏离的时候



路透上海9月4日 - 8月以来中美贸易战进入白热化，人民币即期CNY=CFXS跌破七元关口，市场看空情绪得到部分宣泄，人民币经历快速调整，为避免市场看空情绪蔓延，监管层对中间价采取强力的逆周期管理，引导预期不遗余力，导致中间价和市场价出现持续大幅偏离。

8月以来官方收盘价与中间价的偏离为2015年8.11汇改以来最大，持续时间也是8.11汇改以来最长，而且短期仍没有结束的迹象，如果这种偏离持续长时间，会被认为是市场化改革的倒退，也伤害中间价定价机制的权威性。当然稳定中间价本身不会改变原来的趋势，但能很好平滑趋势，缓和单边预期。

根据路透统计，8月官方收盘价和中间价平均偏离达434点，为8.11汇改以来最大月度偏离情况；5-6月官方收盘价和中间价平均偏离200点和234点，而2016年1月的平均偏离为212点。

因此有必要适时借势进一步提高即期汇率弹性，让中间价回归市场化定价，维护定价机制的可信度；而中间价主动调整靠近市场价几乎不可能，因为市场会将此解读为允许人民币进一步下跌，因此要修复市场价和中间价的巨大偏离，大概率还是需要寻机推升市场价来缩小偏离，从这个角度看，人民币反而有阶段反弹的可能。

2016年初和2019年5月初监管层采取对人民币中间价定价进行阶段盘整方式，以此缓和市场预期，最终效果也相当明显。

2015年8.11汇改使得人民币汇率一路下行，到2015年底汇价已经逼近6.5关口，而市场也是单边倒一片看空，2016年初中间价开始逆势碎步小升，向市场传递监管维稳意图。

同时监管动用大量外储维稳即期价格，即期跌势很快也得到控制，2016年1月中国外储规模下降近千亿美元，为历史单月第二大降幅，可见监管维稳力度之大。

当然监管也对离岸空头也进行釜底抽薪的打击。在离岸市场上，2016年1月初离岸CNH CNH=继续贬值并跌破6.7元关口，对监管维稳举措不为所动，CNH与在岸价差一度超过1,400点，创下两地价差新纪录；而后离岸CNH掉期点大幅上行，同业拆息定盘利率大幅飙升，做空成本骤升逼迫空头离场。

监管组合拳最终的效果也十分明显，不仅在岸即期和中间价偏离得到修复，离在岸汇价价差也逐渐恢复正常，三个月美元/人民币风险逆转指标很快高位回落，此前一路高涨的贬值预期明显缓解。

当然2016年初中间价定价机制还没那么明晰，参考意义要弱一些；2019年5月下旬到6月中旬人民币中间价再次进入横盘走势，这两个月官方收盘价和中间价的平均偏离达到212点，也是汇改以来为数不多的月均偏离超过200点的月份，6月底到7月的人民币表现的参考意义会更强些。

5月中美谈崩人民币快速调整，汇价很快6.9关口附近，中美元首阿根廷会谈带来的反弹回吐殆尽，市场上关于破七的讨论声音日渐高涨，这时监管态度就很重要，很显然随后人民币中间价的窄幅整理走势很快冲淡了市场贬值预期，随后配合中美元首大阪会谈，市场紧张情绪得到缓解，汇率再现双向波动，官方收盘价和中间价持续偏差状况最终修复。

但8月以来中美贸易战进入白热化，而人民币破七也使得互征关税导致的贬值预期得到部分宣泄，束缚贬值的七元关口铁底被打破，由于中美贸易战层层加码，加上中国经济面临的下行压力不减，贬值预期似有累积迹象。

虽然8月开始人民币中间价逆周期调节明显加大，以此向市场传递不希望人民币过快下跌信号，8月底开始，中间价跌幅大幅收窄至不足30点，而9月前两日中间价日跌幅已经收窄至不足10个点。

从之前的“剧本”可以推测，短期中间价可能维持窄幅横盘走势，但市场价续贬空间也有限，是时候考虑找机会阶段性做多人民币了，虽然长期趋势没有变化。(完)

发稿 张金栋